在了解這次經濟危機的原因﹐我想下一步該了解的﹐是學習前車之鑒﹐避免重蹈覆轍。

在談下一步之前﹐我想說一些在看了很多人討論的感想。

我看到很多人可能視衍生商品 (Derivatives) 如毒蛇猛獸﹐是這次問題的罪魁禍首。我認為在一個成熟的金融市場中﹐衍生商品是必需品。正確使用衍生商品﹐它提供市場所需要的避險功能﹐活絡資金流動﹐和提供投資人不同的投資管道。但衍生商品含有高風險﹐高 leverage﹐和製造 speculation。它的價格改變浮動﹐比 underlying asset 還要大。

另外衍生商品通常都會附帶要求所謂的 Margin Calls. Margin calls 是一個暫時性的保證金﹐所以當衍生商品是 Deep in-the-money﹐賣方會被交易所要求交付保證金。譬如在期貨市場 (Future)﹐目前米價是在 18USD per bushel 上下。若投資人購買了一個單位 (2000 bushel)﹐買價 18USD﹐三個月內交貨﹐在這三個月內﹐米價會上下浮動﹐若米價漲過 18USD﹐say 20USD, 這期貨就是 In-the-money﹐因為在三個月內﹐買方可以以18USD 的低價格﹐來買現在已漲到 20USD 的米。而賣方﹐會被交易所要求提供 Margin﹐來保證三個月後這筆交易能夠成交。相反的﹐若米價掉到 16USD﹐買方也會被要求提供 Margin﹐因為現在這筆交易是 Out-of-the-money﹐買方需要花 18USD 來買只值 16USD 的米。若投資人/公司現金不夠﹐Broker 可以不經投資人的同意賣出 securities。在市場高度 volatile 時﹐margin 的金額也很嚇人。

我認為這次的危機中﹐罪魁禍首是政府錯誤的政策﹐美國人錯誤的消費觀念﹐和金融機構的推波助瀾追求更高利潤。衍生商品只是一個工具﹐是很複雜的 financial engineering 產品﹐若不了解或一知半解﹐離衍生商品是比較好。

回過頭來看美國政府錯在哪裡。美國這次危機的最先起頭﹐是在 90 年代末期﹐Dot Com 泡沫後期﹐熱錢從股市退出而又沒有處去。當時兩房展開了所謂 Affordable Housing Progam﹐開始炒熱房地產。投資人需要的是利潤﹐哪裡有利潤往哪裡走。大量資金投入房地產﹐也哄抬房價。

最近開始有人開始覺醒﹐Bill Clinton 是其中之一。在最近一次的訪問中﹐他提出了若當初這些熱錢沒有投入房地產﹐而是投入再生資源的開發﹐美國不但資源自給自足﹐更可以做再生資源技術和器材外銷。這是我認為中國必須借鏡﹐且注重發展的地方。中國的最大天然資源是煤礦﹐一年建三座煤發電廠﹐仍然跟不上資源需求。在全球資源佈局上﹐小部份上是小有斬獲﹐但在大佈局上﹐仍不是美國對手。西方國家手段太多了﹐明爭暗斗不說﹐製造輿論也是高手(不曉得為什麼大陸人都沒有在言論中談 Darfur 問題﹐Darfur 在國外﹐跟西藏問題一樣鬧的火熱)。中國有需求更多的能源﹐政府應該要獎勵再生能源的開發﹐發展科技﹐避免熱錢因沒有投資項目而轉向房地產(或其他投資項目)泡沫化。

美國人錯誤的消費觀念﹐大概連路上三歲小孩都能琅琅上口。中國沒有這方面的問題。中國的問題﹐倒是因為過去兩百年的戰爭﹐人民存太多錢。市場經濟需要的是消費者有能力消費。中國已發現這個情形﹐並慢慢建設自己的內部需求﹐減少國內經濟受國際經濟的影響。

美國這次危機﹐和美元過度發行﹐常有人會說﹐為什麼中國外匯儲備不全換成歐元﹖當中國商人﹐賣了一千件衣服到美國﹐收了一萬美元﹐會到銀行把這一萬美元換成7萬人民幣﹐所以他能在中國付員工薪水。但這一萬美元不是銀行的﹐當這名商人需要五千美元到美國買機器時﹐他會拿3.5萬人民幣﹐到銀行把五千美元換回來。若央行把這一萬美元拿去花掉﹐或全換成歐元﹐要如何付錢給這個商人﹖中國產品的最大客戶是美國﹐中國央行需要這龐大的美元存款﹐來應付每天的 transaction。再來﹐人民幣仍不在市場上自由買賣﹐央行需要大量美元來維持對人民幣匯率的穩定性。若要減少外匯儲備中的美元﹐要先減少中國對美國貿易的過度依賴。

對於金融機構的推波助瀾追求更高利潤﹐我認為中國政府到目前為止﹐做得最稱職。在9月27日﹐一篇很少見的文章出現在 Yahoo! Finance "Chinese regulator calls US lending 'ridiculous'".

在這篇文章中﹐中國金融專家指出﹐中國在 2003 和 2006 年也經歷了房地產泡沫。中國政府不允許銀行借錢給投資人﹐如果這些人借錢是為了投入股票市場。這個做法﹐減少了市場的 speculation﹐所以雖然股票市場大跌﹐但對銀行來說﹐沒有損傷。

這篇文章很清楚的點出美國政府這幾年來的 deregulation﹐對市場經濟不見得全是好處。經濟理論上﹐市場經濟決定一切﹐似乎只要接受市場經濟﹐一切問題迎刃而解。但中國這幾年的表現﹐是個完美的反正。適度的政府干預﹐會減少金融業為競爭和高利潤挺而走險﹐危及整個經濟市場的運作。

這次美國的危機﹐一定會寫入以後經濟教科書當借鏡。我個人對美國經濟在未來二三十年仍然樂觀﹐因為因為美國不是只有一條華爾街。而美國的經濟﹐更是建築在全世界對美國的信心﹐美國若真的突然破產﹐對中國龐大的美元外匯儲備是災難﹐不是好事。中國必須汲取教訓。我常覺得﹐歷史常常會一再重複﹐避免重蹈覆轍﹐不是件容易的事。

(完)

(再一次感激若有人能指出英文的中文翻譯)