美國次級房貸風暴引爆的信心危機上周橫掃全球金融市場，急速耗竭的流動性促使美國聯邦準備理事會（Fed）再下重手，以調降重貼現率2碼的具體行動，企圖緩解金融體系的緊縮情勢。這場金融風暴發展至今，在各大央行全面出手後，目前或也僅能耐心等待市場情緒沉澱，過度反應無濟於事；現在應該要做的，是弄清楚市場付出了這麼大的代價，究竟買到了什麼珍貴的教訓，若能因此預防更大的金融災難，這場風暴裡的受害者就不是白白的犧牲。

在7月27日揭開這場全球性信貸危機之初，包含各國政府在內的大多數市場參與者都沒有預料到，這場起源於美國房市泡沫破滅的境內金融問題，竟會引致全球金融市場的大震盪。直到意識到了全球化下，得以跨境自由流動的不只是商品、資金，還包括重估的風險、恐慌的情緒，全球中央銀行才不約而同地出手搶救，不只無限供應市場的流動需求，亞洲央行更同步入市干預本國貨幣的貶勢；上周末聯準會更出人意料地調降重貼現率，以降低銀行向央行融通的成本。近兩周來市場波動之劇、官方動作之頻，都是2001年911恐怖攻擊以來最大。

可是，官方這番近乎不計代價的作為，能否令這場夏日風暴止歇，至今還是沒有人敢打包票。畢竟，無論是注資入市、干預匯價，或是降低銀行短期融通成本，其主要目的，或也是最主要的功能，都在於向市場宣示政府穩定市場的決心，期望能安撫市場的不確定心理，以避免整體信心的喪失，甚而導致信心危機一發不可收拾；這場風暴何時方止，短期既需要市場恢復冷靜，關鍵仍在於次級房貸的損失能否明朗化，因為這才是市場不安的根源。

無法明確劃出次級房貸問題的暴風圈，正是此一風暴駭人之處。當美國大型資產管理機構貝爾斯登旗下兩檔避險基金宣布破產，卻始終說不清楚究竟產生多少損失時，市場覺得莫名其妙；一周後，大家開始理解損失難估的原因。原來這些大型金融機構以為透過銷售精心設計的衍生性工具，分散了各項貸款的違約風險，卻沒想到許多買方竟同時是自己的債務人，風險又回到自己身上，加以層層分包定價、參與者眾，都讓價值重估變得複雜而困難。在任誰都可能參與其中、還有更多地雷的陰影下，「走為上策」是市場反射動作，流動性風險也就跟著現身了。

在次貸風暴的成因逐漸清晰下，政府金融監理的功能及因應風暴的角色，勢必面臨市場嚴苛的檢視與批評。例如這次各國央行為提升市場流動性而大舉入市，就被視為是在製造新的道德風險，讓那些缺乏風險意識又過度追逐投機利益的金融機構有恃無恐，助長新的金融泡沫。從總體而言，做為經濟活動支付系統的最後貸款人，央行出手穩定支付系統的運作，是基於公眾利益的考量，有其不得不然的難處。可以討論的是，央行是否應對闖禍者，於提供融通時另課以懲罰性利率或附帶要求其他代價，以彰顯央行救市的公眾立場。

另一課題是金融自由化、現代化下，金融機構的角色快速轉型，但政府的金融監理卻沒有跟上來。很顯然的，這次風暴是起源於一些不負責任的金融機構過度自信地擴張了風險，還有那些對手續費關注程度高於投資收益的避險基金興風作浪，加上複雜到須以電腦程式操作的衍生性工具，以及缺乏即時市場定價的強制監理規範等；其間多個環節是穿戴著金融創新的美麗外衣，政府卻無力評價創新的另一面──難以預知的風險，以致風險已至卻仍渾然不知。

接下來，政府監理機構勢將出手重懲那些不守規矩的金融機構；相對的，官方也會有新的省思，一如美國恩龍弊案發生後為強化企業監理而訂立的沙賓法案，近來歐盟即計劃對在這次風暴中反應遲鈍的信評機構開刀，說明金融監理恐將趨嚴的走向，而其對金融服務產業發展的影響，將不下於信貸緊縮對消費信心及宏觀經濟的衝擊，值得關注。凡走過，必留下痕跡，更何況是一場風暴！

【2007/08/20 經濟日報】@